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Fitch califica el canje de deuda propuesto por Avianca en C / RR4

Fitch Ratings ha asignado una calificación 'C' / 'RR4' a Avianca Holdings SA's (NYSE: AVH; BVC: PFAVH) $ 550 millones de dólares en pagarés senior con vencimiento en 2020. Estos se reciben notas a cambio de $ 550 millones de notas senior no garantizadas con vencimiento en 2020. La nueva emisión estará asegurada por una prenda de la marca Avianca y cierta otra propiedad intelectual y aeronaves sin gravámenes. El titular de la nota también recibirá un interés residual en todas las aeronaves, excepto las aeronaves que actualmente se espera que se vendan o estén sujetas a arrendamientos de terceros. El valor agregado de la aeronave en la garantía es de aproximadamente $ 1.0 mil millones de dólares. Fitch califica actualmente las calificaciones de incumplimiento de emisor (IDR) de largo plazo a largo plazo en moneda extranjera y local de Avianca 'RD' / Outlook estable. por United Airlines Holdings, SA (United; BB / Stable) (NASDAQ: UAL) y Kingsland Holdings, que, si se concluye, será seguido por un intercambio obligatorio antes del 31 de diciembre de 2019. Este intercambio obligatorio extenderá el vencimiento de los pagarés garantizados senior hasta 2023 a partir de 2020 y tendrá un aumento de interés hasta el 9.000% del actual 8.375%. Al 31 de octubre de 2019, la compañía recibió una tasa de conversión del 88.1% ($ 484 millones) por la oferta de intercambio. El saldo pendiente debe seguir vencido en mayo de 2020.

Avianca tenía una deuda total de $ 5.1 mil millones al 30 de junio de 2019 y sigue en mora de aproximadamente $ 2.5 mil millones de deuda relacionada con las líneas bancarias de capital de trabajo y las obligaciones de los aviones. La compañía está trabajando para renegociar estos acuerdos de deuda. Una vez que Avianca complete su refinanciación completa, Fitch volverá a evaluar su perfil de deuda y riesgo y puede seguir una acción de calificación positiva.

La evaluación de recuperación de Avianca se basa en un enfoque de liquidación dado el alto valor de su flota de aviones, que se compara positivamente con El enfoque de empresa en marcha. Fitch aplica un análisis en cascada al valor empresarial posterior al incumplimiento basado en los reclamos relativos de la deuda en la estructura de capital. Estos supuestos dan como resultado una tasa de recuperación para los bonos garantizados dentro del rango 'RR3', pero debido al límite blando de Colombia en 'RR4', las notas garantizadas senior de Avianca con vencimiento en 2020 están calificadas en 'C' / 'RR4'. [19659002] Controladores de calificaciones clave

Posición sólida en el mercado regional: El modelo de negocios de Avianca combina operaciones en Colombia, Centro y Sudamérica, lo que le permite rotar la capacidad de acuerdo con las condiciones del mercado. Su diversificación geográfica permitió a la compañía mantener factores de carga promedio consistentemente sólidos del 82% durante 2015-2018. La diversificación comercial de la compañía se considera adecuada con pasajeros internacionales, pasajeros nacionales, operaciones de carga y el programa de fidelización y otros segmentos que representan aproximadamente el 42%, 41%, 13% y 4% de sus ingresos totales. El anuncio de un acuerdo comercial conjunto con United y Copa Airlines (no calificado) solo debería beneficiar la posición comercial competitiva de Avianca a mediano y largo plazo. Se espera que la aprobación reglamentaria para esta transacción demore aproximadamente de 12 a 18 meses.

Las disputas de los accionistas siguen siendo una preocupación: Las disputas en curso entre los principales accionistas de Avianca pueden plantear desafíos para la estrategia comercial a largo plazo de la compañía y también para el proceso de renegociación de deuda. La finalización de su estrategia de refinanciamiento depende del préstamo garantizado de $ 250 millones que otorgarán los accionistas actuales.

Desafío para mejorar los márgenes: Fitch espera que el margen EBIT de Avianca disminuya a 4.5% en 2019 desde 4.9 % en 2018. En medio de un escenario de competencia dura y depreciación de la moneda, Avianca se ha enfrentado a una disminución en los rendimientos y esto ha estado presionando sus márgenes operativos. Para enfrentar estos desafíos, la compañía está tratando de reducir costos racionalizando su red de rutas; ha anunciado la eliminación de sus aviones E190 del servicio y está eliminando rutas no rentables, principalmente en Perú y en mercados regionales seleccionados en Colombia, mientras se enfoca en sus puntos de fortaleza de la red.

Alto apalancamiento para persistir: El alto apalancamiento de Avianca ha presionado sus calificaciones, y el entorno operativo desafiante en 2019 retrasó cualquier desapalancamiento hasta fines de 2020 y 2021. Fitch espera que el apalancamiento ajustado total de Avianca aumente a alrededor de 7.2x en 2019 y 6.5x en 2020. Deuda ajustada total / EBITDAR de Avianca fue 6.6x durante 2018 y 7.5x en 2017. El caso base de Fitch no incorpora ninguna venta importante de activos no básicos además de las ya anunciadas, incluida la flota de Embraer.

Resumen de derivación

Avianca's ' La calificación de RD refleja el anuncio de pagos diferidos en ciertos arrendamientos a largo plazo y el pago del principal en ciertas obligaciones crediticias. En términos de perfil comercial, la compañía tiene una buena base de activos y está relativamente bien posicionada para sus pares regionales en función de su red, diversificación de rutas e importante posición en el mercado regional. Sin embargo, estos factores se ven atenuados por el mayor apalancamiento ajustado bruto y los riesgos de refinanciamiento, la liquidez más débil y la flexibilidad financiera en comparación con sus pares.

La calificación de Avianca está por debajo de LATAM Airlines SA (LATAM; BB- / Estable) (NYSE: LTM) y GOL Linhas Aereas Inteligentes SA (GOL; B + / Estable), (NYSE: GOL) que recientemente han mostrado mejoras en las métricas crediticias. La distinción de calificaciones entre las tres aerolíneas refleja las diferencias en las estrategias financieras, el acceso al crédito, la volatilidad del desempeño operativo y la diversificación de negocios.

Supuestos clave

· Baja disminución del rendimiento de un solo dígito;
· Factor de carga en el rango de 80% -82%;
· El margen EBIT 2019-2020 se mueve a 4.5% -5.5%;
· Capex de $ 441 millones en 2019 y $ 500 millones en 2020.

El análisis de recuperación se basa en un enfoque de liquidación dado el alto valor de su flota de aviones, que se compara positivamente con el enfoque de negocio en marcha.

-Fitch ha asumido un reclamo administrativo del 10%.

Enfoque de liquidación

La estimación de liquidación refleja la visión de Fitch del valor de las aeronaves y otros activos que pueden realizarse con una tasa anticipada de 70% y 75% de cuentas por cobrar vencidas alto porcentaje de cuentas por cobrar con tarjeta de crédito.

Fitch aplica un análisis en cascada al valor empresarial posterior al incumplimiento basado en los reclamos relativos de la deuda en la estructura de capital. Los supuestos de la cascada de deuda de la agencia tienen en cuenta la deuda total de la compañía al 30 de junio de 2019. Estos supuestos dan como resultado una tasa de recuperación para los bonos garantizados dentro del rango 'RR1', pero debido al límite flexible de Colombia en 'RR4', Avianca's las notas garantizadas senior con vencimiento en 2020 tienen una calificación 'C' / 'RR4'.

Sensibilidades de calificación

Una acción de calificación positiva puede seguir después de que Fitch complete la evaluación del perfil crediticio de la compañía después de completar su nuevo perfil de deuda.

Liquidez débil

Al 30 de junio de 2019, la compañía tenía $ 261 millones en efectivo. $ 3,8 mil millones de deuda vencerá en el corto plazo, incluyendo $ 147 millones en obligaciones de arrendamiento. Los $ 584 millones de sus pagarés no garantizados vencen en mayo de 2020. La deuda total ajustada fue de $ 5.1 mil millones en el mismo período. La deuda consiste principalmente en $ 4 mil millones de deuda en el balance, la mayoría de los cuales está asegurada, y un estimado de $ 1,1 mil millones de deuda fuera del balance asociado con las obligaciones de arrendamiento. La posición de efectivo de Avianca en porcentaje de su LTM se ha deteriorado a 7.3% al 31 de marzo de 2019 desde 10.3% en diciembre de 2018.

ESG (Criterios ambientales, sociales y de gobierno)

A menos que se indique lo contrario en En esta sección, el nivel más alto de relevancia crediticia de ESG es un puntaje de 3: los problemas de ESG son neutrales al crédito o solo tienen un impacto crediticio mínimo en la entidad, ya sea por su naturaleza o la forma en que están siendo gestionados por la entidad.

Avianca Holdings SA tiene un puntaje ESG de 4 para la Estructura del Grupo debido a la compleja estructura de los accionistas. Los desarrollos actuales con United y Kingsland agregan complejidad al caso.

Avianca Holdings SA tiene un puntaje ESG de 4 para Relaciones y prácticas laborales que reflejan huelgas piloto significativas que afectaron a la empresa.

Lista completa de acciones de calificación

Fitch ha asignado las siguientes calificaciones:

Avianca Holdings SA
· Bonos garantizados de $ 550 millones con vencimiento en 2020 'C' / 'RR4'.

Fitch actualmente califica a Avianca de la siguiente manera:

Avianca Holdings S.A.
· Calificación de incumplimiento del emisor de moneda extranjera a largo plazo (IDR) “RD”;
· IDR de moneda local a largo plazo “RD”;
· Bonos sin garantía de $ 550 millones con vencimiento en 2020 'C' / 'RR5'.

Aerovias del Continente Americano S.A.
· IDR de moneda extranjera a largo plazo “RD”;
· IDR de moneda local a largo plazo “RD”.

Grupo Taca Holdings Limited
· IDR a largo plazo “RD”.

Avianca Holdings, Grupo Taca y Avianca Leasing son co-emisores de las notas no garantizadas de $ 550 millones.

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